2.2 (ب) التحويل غير المباشر عبر الوسطاء الماليين - كتاب الإدارة المالية - الصف 11 - الفصل 1 - المملكة العربية السعودية

📚 مخاطر تسعير الاكتتاب والتحويل غير المباشر

المفاهيم الأساسية

دعم سعر الطرح: قرار متعهدي الاكتتاب (البنوك الاستثمارية) بالإبقاء على سعر الطرح الأولي المرتفع للأوراق المالية وشراء الكميات غير المباعة والاحتفاظ بها.

التحويل غير المباشر: طريقة تحويل الأموال من المدخرين إلى الشركات عبر وسيط مالي (كبنك تجاري)، حيث يقرض المدخر الوسيط أولاً، ثم يقوم الوسيط بإقراض الشركة.

خريطة المفاهيم

```markmap

الأسواق المالية وتحويل المدخرات

7. الوسطاء الماليون

البنوك الاستثمارية

#### تسعير الأوراق المالية

##### إذا كان سعر الطرح الأولي مرتفعاً جداً:

###### الخيار 1: دعم سعر الطرح

• الإبقاء على السعر المرتفع.
• شراء الأوراق غير المباعة والاحتفاظ بها في المخزون.
• العواقب:

- تجميد رأس مال البنك الاستثماري.

- أو الاضطرار للاقتراض لدفع ثمن الأوراق.

- تراجع هامش الربح أو التعرض للخسارة.

###### الخيار 2: السماح بانخفاض السعر

• بيع الأوراق المتبقية بسعر أدنى.
• العواقب:

- لا تجميد لرأس المال ولا اقتراض.

- لكن البنك يخسر عند البيع بسعر أقل من التكلفة.

- يخسر العملاء الذين اشتروا بالسعر الأولي.

- يؤدي إلى تآكل سمعة البنك وزوال السوق المستقبلية.

###### تجنب التخفيض المبدئي للسعر

• إذا خُفض السعر مبدئياً:

- تُباع الأوراق بسرعة ويرتفع سعرها لاحقاً.

- يحقق المشترون الأوائل أرباحاً غير متوقعة.

- هذه الأرباح تكون على حساب الشركة المصدرة (كانت ستجمع رأس مال أكبر لو سُعِّرت أعلى).

التحويل غير المباشر عبر الوسطاء الماليين

• ليس تحويلاً مباشراً من المدخر للشركة.
• آلية العمل:

- الخطوة الأولى: يقرض المدخر الأموال للوسيط المالي (مثل البنك).

- الخطوة الثانية: يقرض الوسيط المالي الأموال للمستخدم النهائي (الشركة).

• نقطة مميزة: ينشئ الوسطاء "مطالبات على أنفسهم" للحصول على الأموال.

```

نقاط مهمة

• يحاول متعهدو الاكتتاب تجنب المغالاة في تسعير الإصدارات الجديدة لأنها تؤدي في النهاية إلى خسائر.
• سوق متعهدي الاكتتاب تختفي إذا تسببت عملياتهم بخسائر متكررة للعملاء.
• البنوك الاستثمارية والسماسرة يسهلون عمليات البيع، لكنهم لا ينشئون "مطالبات على أنفسهم" كالوسطاء الماليين في التحويل غير المباشر.

فإن اشترى "متعهدو الاكتتاب" الأوراق المالية واحتفظوا بها في المخزون إلى حين بيعها، فإنه يتعين عليهم في هذه الحالة: إما تجميد أموالهم - وهو ما يحول دون إمكانية تحقيق عائد منها عبر استثمارات أخرى - وإما اقتراض أموال لسداد ثمن هذه الأوراق المالية. لذا، فإن اتخاذ قرار بدعم سعر الطرح يمنع البنوك الاستثمارية من استثمار رأس مالها في مكان آخر أو أنه يتطلب منها (على الأرجح) أن تقترض أموالاً. في كلتا الحالتين، يتراجع هامش الربح من تعهد الاكتتاب، ولربما تتعرض بنوك الاستثمار لخسارة جراء هذا الاكتتاب.

عوضًا عن خيار دعم سعر طرح الأوراق المالية، يمكن لمتعهدي الاكتتاب أن يختاروا السماح لسعر الأوراق المالية بأن يتراجع؛ وهذا ما يسمح ببيع الأوراق المالية الباقية بسعر أدنى. في مثل هذه الحالة، لا يعطل متعهدو الاكتتاب رأس مالهم ولا يقترضون المال من مصادرهم الائتمانية. وفي حال مضى متعهدو الاكتتاب في هذا الخيار، فهم يوقعون بأنفسهم خسارة عندما يبيعون الأوراق المالية بسعر أقل من سعر التكلفة عليهم، ويمكن أن يتسببوا أيضًا بخسارة على العملاء الذين اشتروا الأوراق المالية بسعر الطرح الأولي، وهم بالطبع لا يريدون إلحاق مثل هذه الخسارة بعملائهم؛ لأن سوق متعهدي الاكتتاب ستختفي مستقبلاً في حال ظهرت مثل هذه الخسائر. لذا، يحاول متعهدو الاكتتاب ألا يغالوا في تسعير إصدارات الأوراق المالية الجديدة؛ فالمغالاة في التسعير ستؤدي في نهاية الأمر إلى خسائر لا محالة.

تخفيض السعر هو أمر آخر يحاول متعهدو الاكتتاب تجنبه أيضًا؛ فعند تخفيض سعر أحد إصدارات الأوراق المالية، ستُباع الأوراق المالية بسرعة، ومن ثم سيرتفع سعرها لأن الطلب عليها سيكون قد فاق العرض، وسيستفيد المشتري الأولي لأن سعر الأوراق المالية سيرتفع نتيجة تخفيض السعر في بداية الطرح وسيحقق أرباحًا كبيرة غير متوقعة، لكن هذه الأرباح ستكون على حساب الشركة التي خفضت سعر أوراقها المالية؛ فلو حدد متعهدو الاكتتاب سعرًا أعلى للأوراق المالية من الأساس لكانت الشركة جمعت رأس مال أكبر.

2.2 (ب) التحويل غير المباشر عبر الوسطاء الماليين The Indirect Transfer Through Financial Intermediaries

عند إصدار أوراق مالية جديدة، تُحوَّل الأموال مباشرةً من المدخرين إلى الشركات. إن التحويل عبر الوسطاء الماليين ليس تحويلاً مباشرًا لكنه يحقق النتيجة النهائية نفسها؛ فالأموال تُقرض إلى الوسيط في خطوة أولى، ومن ثم يتولى هذا الوسيط إقراض الأموال إلى المستخدم النهائي (انظر الشكل 7.2). وللحصول على الأموال، ينشئ الوسطاء "مطالبات على أنفسهم". وإنشاء المطالبات هو نقطة مهمة ومميزة؛ فالبنك الاستثماري يسهل عملية البيع الأولية، وسماسرة الأوراق المالية والأسواق الثانوية يسهلون عمليات البيع اللاحقة، ولكن البنوك الاستثمارية والسماسرة وبورصات

60 الإدارة المالية

وزارة التعليم Ministry of Education 2025 - 1447

فإن اشترى "متعهدو الاكتتاب" الأوراق المالية واحتفظوا بها في المخزون إلى حين بيعها، فإنه يتعين عليهم في هذه الحالة: إما تجميد أموالهم - وهو ما يحول دون إمكانية تحقيق عائد منها عبر استثمارات أخرى - وإما اقتراض أموال لسداد ثمن هذه الأوراق المالية. لذا، فإن اتخاذ قرار بدعم سعر الطرح يمنع البنوك الاستثمارية من استثمار رأس مالها في مكان آخر أو أنه يتطلب منها (على الأرجح) أن تقترض أموالاً. في كلتا الحالتين، يتراجع هامش الربح من تعهد الاكتتاب، ولربما تتعرض بنوك الاستثمار لخسارة جراء هذا الاكتتاب. عوضًا عن خيار دعم سعر طرح الأوراق المالية، يمكن لمتعهدي الاكتتاب أن يختاروا السماح لسعر الأوراق المالية بأن يتراجع؛ وهذا ما يسمح ببيع الأوراق المالية الباقية بسعر أدنى. في مثل هذه الحالة، لا يعطل متعهدو الاكتتاب رأس مالهم ولا يقترضون المال من مصادرهم الائتمانية. وفي حال مضى متعهدو الاكتتاب في هذا الخيار، فهم يوقعون بأنفسهم خسارة عندما يبيعون الأوراق المالية بسعر أقل من سعر التكلفة عليهم، ويمكن أن يتسببوا أيضًا بخسارة على العملاء الذين اشتروا الأوراق المالية بسعر الطرح الأولي، وهم بالطبع لا يريدون إلحاق مثل هذه الخسارة بعملائهم؛ لأن سوق متعهدي الاكتتاب ستختفي مستقبلاً في حال ظهرت مثل هذه الخسائر. لذا، يحاول متعهدو الاكتتاب ألا يغالوا في تسعير إصدارات الأوراق المالية الجديدة؛ فالمغالاة في التسعير ستؤدي في نهاية الأمر إلى خسائر لا محالة. تخفيض السعر هو أمر آخر يحاول متعهدو الاكتتاب تجنبه أيضًا؛ فعند تخفيض سعر أحد إصدارات الأوراق المالية، ستُباع الأوراق المالية بسرعة، ومن ثم سيرتفع سعرها لأن الطلب عليها سيكون قد فاق العرض، وسيستفيد المشتري الأولي لأن سعر الأوراق المالية سيرتفع نتيجة تخفيض السعر في بداية الطرح وسيحقق أرباحًا كبيرة غير متوقعة، لكن هذه الأرباح ستكون على حساب الشركة التي خفضت سعر أوراقها المالية؛ فلو حدد متعهدو الاكتتاب سعرًا أعلى للأوراق المالية من الأساس لكانت الشركة جمعت رأس مال أكبر. --- SECTION: 2.2 (ب) التحويل غير المباشر عبر الوسطاء الماليين --- 2.2 (ب) التحويل غير المباشر عبر الوسطاء الماليين The Indirect Transfer Through Financial Intermediaries عند إصدار أوراق مالية جديدة، تُحوَّل الأموال مباشرةً من المدخرين إلى الشركات. إن التحويل عبر الوسطاء الماليين ليس تحويلاً مباشرًا لكنه يحقق النتيجة النهائية نفسها؛ فالأموال تُقرض إلى الوسيط في خطوة أولى، ومن ثم يتولى هذا الوسيط إقراض الأموال إلى المستخدم النهائي (انظر الشكل 7.2). وللحصول على الأموال، ينشئ الوسطاء "مطالبات على أنفسهم". وإنشاء المطالبات هو نقطة مهمة ومميزة؛ فالبنك الاستثماري يسهل عملية البيع الأولية، وسماسرة الأوراق المالية والأسواق الثانوية يسهلون عمليات البيع اللاحقة، ولكن البنوك الاستثمارية والسماسرة وبورصات 60 الإدارة المالية وزارة التعليم Ministry of Education 2025 - 1447